日本化工工业30年概述：遇见中国未来

  本文摘要：文丨化工飞哥如果世界有水晶球，能够预知未来，那是多好的事情？如果真有的话，我想日本化学工业的历史就是中国化学工业的水晶球。我们本篇小文想回覆，日本房地产泡沫破灭后：——化工行业是否迎来溺死之灾？——哪些化工产物仍然在连续增长？——企业如何举行战略选择？——化工行业股票在什么时候逾越泡沫极点的？——收支口、外洋投资、研发等的趋势如何？此前，与某大型染料公司财政总监谈天时，对方提醒我说到，现在其实海内不差钱，企业也不差业绩，可是市场整体缺乏信心。

文丨化工飞哥如果世界有水晶球，能够预知未来，那是多好的事情？如果真有的话，我想日本化学工业的历史就是中国化学工业的水晶球。我们本篇小文想回覆，日本房地产泡沫破灭后：——化工行业是否迎来溺死之灾？——哪些化工产物仍然在连续增长？——企业如何举行战略选择？——化工行业股票在什么时候逾越泡沫极点的？——收支口、外洋投资、研发等的趋势如何？此前，与某大型染料公司财政总监谈天时，对方提醒我说到，现在其实海内不差钱，企业也不差业绩，可是市场整体缺乏信心。

在这里，你将会“遇见”中国化工行业的未来。许多数据显示，化工行业的生命力远远凌驾房地产价钱颠簸所表示的业绩颠簸，也许能给市场提振三分信心。一、 日本化学工业概况1.1化工产值（shipment value）2016年，日本化工产值2600亿美元，全球第三；化工行业产值第一和第二划分是中国（19070亿美元）和美国（7678亿美元）。

1980年到2015年，日本化学工业可以分为三个阶段：——稳定增长：1980年到1990年，化学工业产值复合增速为2.7%；全部制造业产值复合增速为4.3%，其中1990年，全部制造业产值到达历史峰值；这时，化学工业产值为235030亿日元；占全部制造业产值比例为7.3%；——衰退阶段：1990年到2002年，日本制造业履历了13年的下滑，复合增速为-1.5%；化学工业产值也处于衰退阶段，但下滑幅度较低，增速为-0.3%；化学工业产值为227480亿日元，占比为8.4%；——恢复阶段：2002年-今；日本制造业处于恢复阶段，其中2009年由于全球金融危机，苏醒历程被打断，可是化学工业产值并没有低于2002年的低谷；整个制造业增速为1.2%，化学工业增速为1.8%；产值在2015年占比为9.1%；图1：日本化学工业产值变化1980-2015年 1.2 炼油日本炼油工业，大要分为两个阶段：1975年前，炼厂产能到达巅峰：高速增恒久；炼厂产能在1975-1980年间到达巅峰，594万桶/天；1975年-1990年：石油危机带来的需求淘汰，产能关停，炼厂的产能使用率从1973年的85.2%下降到1985年的62.3%，炼厂产能也下降到455万桶天天；1990年-2000年：炼厂产能恢复增长：虽然1990年后经济衰退，可是由于石油价钱的回落，汽柴油的需求并没有淘汰，反而泛起恢复性增长，因而炼厂的产能使用率最高恢复到87.2%；2000年-今：需求的连续淘汰与产能的关停。产能不停关停，停止2018年7月，日本海内共22座炼厂，产能合计约351.6万桶/天（约1.8亿吨每年，单个炼厂规模约830万吨/年，对比中国石化的单个炼厂规模平均约743万吨/年）；2000年以来，炼厂产能每年淘汰约2.2%，特别是2009年以来，产能加速了关停的程序，年均淘汰产能达3.5%；固然这个淘汰，部门与经济有关，部门是环保等其他因素，导致燃料结构发生变化，天然气使用占比大幅提升有关。（参见附录：日本的一次能源恒久展望）图2：日本炼油产能及产能使用率1973-2014年 《Petroleum Industry in Japan 2015》1.3 基础化工产物主要的基础化工产物走势基本靠近，部门产物在2000年左右产量见顶。

图3：部门化工产物产量1985-2017凭据数据可得性，我们统计了部门产物2017年和2000年产量相对于1990年的产量变化，可以看到，漂白剂、工业气体、织物柔软剂、催化剂、化妆品、乙烯增量很是显着；外貌活性剤、烧碱、苯乙烯单体、聚乙烯、硫酸等产物产量相对平稳；合成氨、煤焦油、炸药、肥皂、染料等产量下滑幅度较大。可是该些品类下滑幅度，部门是因为工业转移、部门是因为产物更新换代、并非纯粹的需求下滑引起。图5：主要化工产物产量变化：2017相对于1990年图6：日本化学工业工业结构变化数据泉源：《日本化学工业2017年》，数据包罗所有4个雇员以上的企业；1.4 高附加值产物在高附加值的功效化学品，好比LCD掩护膜、偏光片、半导体化学品、碳纤维、锂电池的正负极、硅片等，日本产物在全球的市场份额远远凌驾日本汽车、电子产物在全球的市场份额；图7：部门产物日本公司在全球的市场份额最初，日本企业都是这些高性能产物的背后推动者和市场的主要占领者；可是，随着时间推移，由于韩国和其他的外洋的竞争者的泛起，这些产物的市场份额大幅缩水、好比LCD和锂电池的市场份额；1.5 外洋投资、收支口1990年后，外洋投资大幅增长；外洋生产占化工行业生产的比例从1990年的5%增长到2003年的15%左右；收支口：化工行业收支口整体看，从1990年到2016年，一个完整的蓬勃生长与消退；1990-2007年：净出口大幅增加；2008-2016年：净出口连续淘汰，不外净出口淘汰中，大部门是医药的入口赤子造成的，扣除后，化工行业的净出口量2016年相对于2007年的历史岑岭，淘汰幅度为22%，如果思量到日本在外洋投资增加的间接出口，绝对值淘汰的幅度会更小。

图8：日本化工行业净出口变化：1990-2016年 另外，从净出口结构看，医药的入口量远大于出口；而无机化工，由于资源禀赋原因，也是净入口状态。图9：分大类产物的净出口变化收支口地域变化：2016年与2008年对比看，出口到亚洲的险些没有变化，可是从亚洲入口的产物增加；图10：2008年收支口VS2016年收支口地域对比二、 日本股市整体估值历史情况2.1 日经225的涨跌情况：1978-1989年，经济的黄金时期，日经225一连12年上涨，累计上涨7倍；刺破泡沫后的1990年，日经225下跌38%；随后两年继续下跌3%、26%；到2011年见底时，连续时间22年，累计跌幅78%；2012年-2018年，又进入连续上行周期，一连7年上涨； 2018年，经由一连7年上涨后，回到泡沫破灭后第二年位置图11：日经225指数年K线：1970-2018年数据泉源：choice2.2 估值情况图12日本东证1部历史PE估值：1980-2018年 数据泉源：CEIC停止2018年6月，日本东证1部，PE估值为23.8倍；在1980-2018年的420个月度数据中，均值为38.55倍；历史最高为2002年的697倍，最低值为2009年2月的18.3倍； 图13：日本东证1部历史PB估值：1980-2018年数据泉源：CEIC停止2018年6月，东证1部PB估值为1.6倍，恰好位于从1980年到2018年间的历史均值水平。

历史最高值为1989年的5.4倍，最低为2012年的0.8倍。三、 化工行业历史情况3.1 历史走势化工行业指数早已逾越泡沫经济最岑岭时图14：几个代表性行业指数走势：1968-2018食品、化工、医药、银行、地产从指数走势看，化工行业在1989年以来，已经走过了两轮周期，1989年-2007年为一轮周期；2008年-2018年为第二轮周期，本轮周期已经逾越1989年泡沫经济最高点时的指数；其他大类行业指数中，银行业仍然在低位彷徨；只管房价距离历史最高点有较大距离，可是房地产行业股票指数已经收复了大部门失地；最优秀的指数毫无疑问是医药行业指数；相对于1989年的位置，已经翻倍了；3.2 盈利能力化工行业盈利能力总体较强 图15：日本企业净利润前五十强行业漫衍 数据泉源：《Innovation in the Japanese Chemical Industry》且盈利稳定性好于其他制造业 图16：日本化工行业盈利能力在制造业中居前图17：化工行业营业利润率（Operating profit margin）在所有制造业中靠前3.3行业估值日本东证1部化工行业上市公司数量146家，2部有33家；由于东证1部占绝对的数量和质量优势，我们仅讨论东证1部的化工行业。（见附录：东证1部的生意业务量、生意业务额占绝对优势）停止2018年9月底，日本化工行业估值为PE 18.6倍，PB 1.8倍；而对应的中国化工行业估值为22.2倍（如果TTM法估值为17.6倍），PB 1.76倍；即，日本化工行业在一连7年（2011年-2018年）上涨后，与中国化工行业一连三年调整后，估值基底细当。如果思量到日本的贷款利率偏低的话，日本的化工行业估值仍然合理偏低；图18：中日化工行业PB估值对比：2004-2018年 图19：中日化工行业PE估值对比：2004-2018年 日本化工行业整体市值最新约2.9万亿元人民币，相对于2011年底的9300亿人民币，上涨了212%，市值增长中，估值颠簸孝敬了约100%涨幅；盈利增长等孝敬了另外的112%涨幅；四、 日本化工企业的战略选择随着日本经济进入深度调整，化工企业也面临 重大的偏向选择。

我们看看日本企业的实际选择路径：一个是精湛偏向；一个是广度偏向；4.1 日本大型化工企业的战略选择：四象限( 1 )精选功效性化学品，专注于特定的高性能产物业务( 2 )通用功效化学品，其中以高性能产物业务为中心，同时维持乙烯生产设施( 3 )全球商品化学品，在全球规模内扩大特定的商品化学品业务( 4 )种种通用化学品全球扩张，且扩大全球乙烯生工业务图20：日本化工企业的四种战略选择大多数日本化工企业都在方案1或者方案2。然而，信越化学（世界顶级的PVC供应商）和旭化成（全球第二大供应商丙烯腈供应商）也在同时选取方案3。住友化学在沙特推进Rabigh项目，可以说也在同步推进方案4。

4.2 中型公司的创新日本的中型化学公司做出了审慎的选择关于他们应该进入的新产物领域。他们对市场的选择基于两个尺度: ( 1 )应用自己技术的能力，( 2 )细分市场。实现寡占市园地位对实现高利润至关重要。

好比，Nitto Denko聚焦在一系列的10到1000亿日元市场规模的产物，并形成稳定的竞争优势；然后，通过保持压倒性的市场份额，增加进入门槛；图21：中型公司的创新历程 Kuraray则凭据三个因素选择业务领域: ( 1 )能够使用公司的优势，( 2 )有潜力获得行业的高份额，( 3 )不追随其他公司的计谋。随后，kuraray主动扩张进入使用公司焦点技术的产物领域。特此外，该公司通过扩大维纶和聚乙烯醇生产新产物技术——聚乙烯薄膜，用作LCD的偏光片，是公司乐成的全球工业化产物。

库拉雷占有了高达80 %的市场份额。其次，这些公司很是重视客户互动，在与客户的互动和团结开发中获取竞争优势。好比，日产化学与客户互助开发了“硅片抛光浆料”。

这种互动给公司带来了两个优势。( 1 )与客户的配合开发，形成了创新而差别于其他公司的产物。

( 2 )在于客户的互动中提高了技术实力；日立化学公司（Hitachi Chemical）可以与大规模的半导体企业以及母公司互动，以逐渐积累电子相关的知识和技术；相反，大公司一般最初不认为这个是一个大市场，因而进入市场较晚；因此，先进入者一般容易获取到寡占职位；上述的战略四象限选择，同样适用于海内大部门化工企业的思考；同样，日本中型公司聚焦细分市场，获取寡占型的市园地位的计谋同样值得我们思考。五、 代表性化工企业简析我们选择住友化学（4005.T）作为示例分析。5.1 基本情况住友化学是日本的大型化工企业之一，建立于1913年，最开始作为住友总本店的直营业务，在爱媛县新居滨设立肥料制造所；1944年合并日本染料制造株式会社，进入染料、医药领域；1958年，爱媛工厂开始生产乙烯及其衍生品，进入石油化工领域；2005年，与沙特阿美石油公司配合平均出资建立拉比格炼油和石化公司（拉比格石油公司） ；现在共分为5个业务板块：石油化工与塑料、能源与功效质料、IT相关化工品、康健与农药化工、医药；有雇员31,837人。

5.2 住友化学的业务结构与历史图22：住友化学的八个工厂漫衍住友化学有60%以上的收入来自于外洋市场；图23：销售收入分地域漫衍 图24：住友化学的收入与盈利变化：1999-2018 从收入看，公司收入连续增长直到2011年，然后收入增速泛起了停滞。从净利润看，公司2009-2013年间利润偏低，一方面是毛利率偏低，另一方面是公司在转型历程中，资产减值以及重组导致的损失较大；从2015年开始利润连续回升；图25：营业利润泉源：2017年度 2018年3月竣事的年度中，净利润的焦点泉源是医药以及康健与农业化学品事业部；图26：毛利率较高，保证了盈利能力争27：住友化学收入结构变化：2006-2016年 数据泉源：公司通告公司在转型中，基础化工占比大幅淘汰；医药相关领域占比增加了10个百分点；功效化学品相关的增加了5个百分点；石油化工领域收入保持相对稳定。

六、 结论：关于日本化学工业的十个事实1、日本化工行业股票在2015年即已经逾越泡沫经济巅峰时期的指数，当前估值为PE 18.6倍，PB 1.8倍；即在一连7年上涨后，与中国化工行业一连三年调整后，估值基底细当。2、化学工业盈利能力强，居于所有制造业前列；3、化学工业产值，受到泡沫经济破灭的影响相对较小，2017年以乙烯、烧碱为代表的基础化工产物的产量相对于1990年仍然是增长的；固然以PVC为代表的部门化工产物产量有所下滑，下滑幅度在17%左右；4、2000年以来，炼厂产能每年淘汰约2.2%，特别是2009年以来，产能加速了关停的程序，年均淘汰产能达3.5%；5、2017年相对于1990年，部门终端产物包罗漂白剂、织物柔软剂、化妆品、以及催化剂、工业气体产量泛起大幅增长；医药相关的化工品增长显着；6、合成氨、煤焦油、炸药、肥皂、染料等产量下滑幅度较大。

可是该些品类下滑幅度，部门是因为工业转移、部门是因为产物更新换代。纵然没有泡沫经济破灭，下滑仍是或许率的。7、外洋投资：1990年后，外洋投资大幅增长；外洋生产占化工行业生产的比例从1990年的5%增长到2003年的15%左右；8、净出口：化工产物直接净出口的比例，占化工产值比重从1990年的约1%增加到2010年约10%；9、日本中型化工公司的创新路径选择：仔细选择创新产物、与客户配合发展、获取最大的市场份额；10、中国化学工业研发支出已经凌驾美国、日本、德国之和。

附录：日本海内燃料需求趋势：1973-2014 日本的一次能源恒久展望原油历史价钱：1910年-2017年 2018年7月的日本炼厂漫衍东证1部的生意业务量、生意业务额占绝对优势R&D开支对比：中、美、日、德 全球化工企业三十强：2015年写在最后小我私家的直观感受是，以日本化工行业作为参照的话，中国化工行业只管也有许多不足，可是，也许中国的市场规模、人力资源优势、竞争带来的产物优化、资源禀赋、研发投入等会带来许多意想不到的效果。对中国的化工工业，我们报以乐观的期待。

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